Александр Дэвидсон - Скользящий по лезвию фондового рынка Страница 29

– Финансовые журналисты – опасные советчики. Они рекомендуют акции, не понимая, почему. Они марионетки профессионалов Сити, прядущих свою нить, – сказала Нина.

– Сити может быть также невежествен, – добавил Тэрри. – Многие профессионалы не могут уверенно отличать П/а по бухгалтерскому стандарту FRS3 от П/а на нормализованном основании. FRS3 включает в расчет после налогообложения необычные или разовые расходы.

– Аналитики часто не объясняют в своих исследовательских отчетах и утренних комментариях, как рассчитано П/а, используемое ими, – сказала Нина.

– Они часто не объясняют, как увеличивается П/а за счет компенсации налоговых убытков прибылью, – объяснил Тэрри. – Налоговые убытки в конечном счете заканчиваются. Тогда П/а переходит в свободное падение, что может оказаться совершенным шоком. Есть и другие способы манипулирования П/а.

– Еще всего лишь несколько лет назад компании могли значительно увеличивать П/а за счет вынесения крупных убытков за баланс как непредвиденных расходов или крупной прибыли как исключительной статьи, – сказала Нина. – Эти два пункта в значительной степени взаимозаменяемы в зависимости от прихоти компании. Компании использовали эту гибкость, пока FRS3 новыми правилами не закрыли эту лазейку.

– Если П/а подправляется, это должно, конечно, ошеломляюще воздействует на коэффициент цена/прибыль (РЕ), – сказал Джон. Он вспомнил, что РЕ получался делением П/а на текущий курс акции.

– Я рад видеть, что твой мозг сегодня утром работает, – сказал Тэрри. – Потенциально ненадежное отношение П/а – главная причина, по которой коэффициент цена/прибыль оказывается неточным способом измерения стоимости. Исторический коэффициент РЕ – соотношение текущей цены акции и последней сообщенной величины П/а – подвержен воздействию всей скрытой бухгалтерской кухни, использовавшейся при вычислении П/а. Прогнозируемый РЕ может еще далее уйти в царство фантазии, поскольку основан на прогнозируемом отношении П/а, а это уже вопрос точки зрения.

– Выкуп компанией своих акций увеличивает П/а, – добавила Нина. – Чем меньше акций в обращении, тем меньше растворение прибыли между акционерами и соответственно больше П/а. При неизменной цене акции коэффициент цена/прибыль упадет соответственно.

– Чтобы создать впечатление устойчивого роста П/а, компания иногда может захотеть увеличить П/а, – сказал Тэрри. – При других обстоятельствах может потребоваться уменьшить ее. Бухгалтеры должны планировать вперед.

Джон почувствовал смущение.

– Кажется, есть так много переменных, участвующих в составлении П/а и коэффициента цена/прибыль, что я не знаю, есть ли вообще смысл вникать в это дело.

– В случае перспективных компаний, еще не приносящих прибыли, нет, – согласился Тэрри. – Эти компании не имеют П/а или коэффициента цена/прибыль. В их случае следует использовать альтернативный инструмент оценки, например, цену акции, разделенную на прошлогодний объем продаж в. расчете на акцию. Для большинства котируемых компаний РЕ, несмотря на его недостатки, полезный критерий оценки. Он говорит, за прибыль скольких лет ты заплатишь, если купишь акции.

– Есть более простой способ подхода к этому, – добавила Нина. – Если РЕ очень низок, акции могут быть недооценены, возможно, по весомой причине. Если РЕ очень высок, акции высоко котируются, но их цены может быть завышенной.

– Ты можешь оценить это, сравнивая коэффициент цена/прибыль компании с таковым у его аналогов, – сказал Тэрри. – Но убедись, что сравниваешь яблоки с яблоками. Исторический РЕ одной компании должен сравниваться с тем же самым у другой, то же относится и к прогнозируемым РЕ.

– Самый легкий подход – сравнить коэффициент цена/прибыль компании со средним показателем по сектору и рынку в целом, – сказала Нина. Джон был удивлен, как много она знала.

– Как я могу найти эти цифры? – спросил он.

– Легко, дорогой, – ответила Нина. Она взяла с кофейного столика "Файнэншл таймс" за тот день и направилась к Джону. Став на колени около его стула, она зашелестела газетой. – По понедельникам ты найдешь Биржевые индексы "Файнэншл таймс" (британские серии) вот здесь. Она водила хорошо ниманикюренным указательным пальцем по колонкам, которые она держала перед ним. – Вот средний коэффициент цена/прибыль для каждого сектора, а это – РЕ для всего рынка.

– Следует ли инвесторам стремиться покупать акции с низким коэффициентом цена/прибыль? – спросил Джон.

– Если ты занимаешься стоимостным инвестированием, то да, – ответил Тэрри. – Я покупаю акций на длительную перспективу, частично руководствуясь этим критерием. Я терпелив. Я знаю, акции повысятся до своей истинной стоимости, хотя на это могут потребоваться годы.

– Предположим, я хочу акцию, приносящую более быструю прибыль, – сказал Джон.

Тэрри рассмеялся.

– Это цель поисков почти каждого инвестора. Акции с нелепо высокими коэффициентами цена/прибыль, недавно подскочившие в цене, нередко будут и дальше повышаться. Покупай их на короткий срок, и ты сможешь делать хорошие деньги, как я, если ты уже готов начать. Такие акции в конечном счете потеряют свою стоимость и тебе нужно будет успеть их продать.

– Существует так много «если» и "но", – сказал Джон. – Разве не легче делать деньги продавцом акций, чем прямым инвестированием?

– Если ты не развил умение выбирать акции и другие инвестиционные навыки, то да, – ответил Тэрри. – Но, когда ты уже знаешь, что делаешь, ты сможешь сделать гораздо больше денег как инвестор, причем в пределах более короткого промежутка времени.

– Особенно на молодых перспективных компаниях, – добавила Нина. – Они могут строить свои предприятия очень быстро, и тогда курс акций может подскочить.

Тэрри улыбнулся ей.

– Всегда приятно услышать доброе слово о мелюзге. "Нью маркет секьюритиз" специализируются на них. Но будем сохранять чувство пропорции. Чем меньше компания, тем риск выше. Если ты держишь правильный портфель акций маленьких компаний, то найдешь, что прибыль от нескольких победителей значительно перевесит посредственное или убыточное поведение остальных. Насколько хорошо ты умеешь выбирать небольшие компании, Джон?

– Лучше и лучше с каждым днем. Но, если небольшие компании имеют такой потенциал, почему "Нью маркет секьюритиз" не выбирает большее число победителей?

Тэрри и Нина рассмеялись. Они явно нашли это самым забавным вопросом, заданным Джоном до сих пор.

– Возможно, мы выбрали много больших победителей, – ответил Тэрри. – Время покажет.

– Мы имели свою долю победителей и проигравших, но прошлое не руководство для будущего, – добавила Нина. – Компания, цена акций которой в прошлом году удвоилась, в этом году может развалиться. И это может произойти не по вине компании. Возможно, сектор утратил популярность или рыночная конъюнктура ухудшилась. Ты можешь видеть такую несогласованность поведения в паевых трестах, где лидер сектора прошлого года часто становится менее популярным.

– Прошлые результаты – это все, на что мы можем полагаться, – сказал Джон. – Также клиенты не слишком интересуются историей достижений "Нью маркет секьюритиз".

Тэрри больше не улыбался.

– "Нью маркет секьюритиз" в бизнесе, чтобы делать деньги, Джон. Мы продаем акции с честными намерениями. Мы верим в компании-эмитенты. Мы надеемся, курс акций повысится. Но, если этого не происходит, мы все равно делаем нашу прибыль.

– Наш единственный риск – сможем ли мы продать ту или иную акцию в розницу, – сказала Нина. – Риск наших клиентов – более существенный – в том, сделает ли акция им деньги.

– Они полагаются на нас, чтобы принимать за них решения, – сказал Джон. – Они не сидят дома с калькуляторами, вычисляя коэффициент цена/прибыль.

– Сейчас некоторые частные клиенты стали спрашивать о коэффициенте роста цены/прибыли – или PEG (price/earnings growth, PEG), – сказала Нина. – Он оценивает стоимость молодых компаний точнее, чем простой РЕ.

Она объяснила, что PEG, прогнозируемый коэффициент цена/прибыль, деленный на годовой темп роста – исторический или предполагаемый, – П/а. Если компания имеет коэффициент PEG меньше единицы, весьма вероятно, она имеет скрытую стоимость.

Тэрри отметил, что некоторые авторы информационных бюллетеней используют PEG как обоснование своих советов. Это еще одна причина, по которой ты не можешь игнорировать это отношение. Если солидный информационный бюллетень рекомендует акцию, потому что она имеет низкий PEG, и подписчики бросаются покупать ее, цена акции подскочит. Если ты достаточно быстро поворачиваешься, то можешь купить одновременно с ними и успеть продать прежде, чем спадет моментум.

– Но ведь коэффициентов РЕ и PEG, конечно же, недостаточно для оценки акций? – спросил Джон.

– Мне нравятся твои вопросы, Джон, – рассмеялся Тэрри. – Ты облегчаешь мне работу. Конечно, эти коэффициенты имеют свои ограничения. Это лишь два из небольшого арсенала методов оценки, имеющихся в твоем распоряжении. Вот тебе золотое правило: выбирая акции, никогда не полагайся только на одно или два отношения. Проверь несколько коэффициентов и обрати внимание, насколько они приводят к одному и тому же заключению.