Юрий Чеботарев - Случайность и неслучайность биржевых цен Страница 7

1.13. Народный грузовик на продажу

В апреле 2007 г. в Правительстве России разразился маленький скандальчик. Премьер-министр в резкой форме потребовал от замглавы Минэкономразвития объяснить цели и задачи, которые министерство ставит при приватизации госактивов. Основной проблемой приватизации в 2007 г. стала неликвидность продаваемого имущества. В 2006 г. государство получило от приватизации всего 18 млрд. руб. при плане в 31 млрд. руб. И вдруг среди большого количества неликвидных активов неожиданно обнаружился ликвидный – акции КамАЗа. Вот так случайность [17]…

Основные владельцы акций КамАЗа – Росимущество – 34% акций, около 29% – у «КамАЗ-Капитала», 20% – у «Тройки Диалог» [18]. На КамАЗе появление 34% госакций автозавода в плане приватизации на 2007 г. оказалось неожиданным. Дело в том, что появление в списке КамАЗа противоречит заявлениям главы Минэкономразвития Германа Грефа, которые он сделал еще до «скандальчика». Греф предложил выставить госпакет акций КамАЗа в третьем квартале 2008 г. на публичное размещение (IPO – initial public offering). Однако заместитель Грефа заявил, что IPO и приватизация – вещи не связанные. КамАЗ может готовить и приватизацию, и IPO. И провести IPO либо до, либо после приватизации. Инсайдеры делают свое дело – превращают однозначную информацию в многозначную. Оказывается, что приватизацию провести через IPO можно. Но, в то же время, возможно IPO и приватизацию провести отдельно. И это тоже будет приватизация, от которой не только государство заработает, но и инсайдеры. А чем не инсайдер замглавы Минэкономразвития?

Но самые главные инсайдеры сидят на самом заводе. Их реакция на гнев премьер-министра оказалось еще более изощренной. Руководство завода выставило оферту на выкуп 10% акций у миноритариев, чтобы погасить их как казначейские. Так топ-менеджмент завода и власти Татарии попытались застраховать себя от потери контроля над КамАЗом в ходе IPO [19].

Руководство завода объяснило смысл погашения акций КамАЗа желанием решить проблемы с миноритариями. У КамАЗа порядка 87 тыс. миноритарных акционеров из числа пенсионеров, которые регулярно поднимают вопрос о недостаточной выплате дивидендов. Завод уже несколько лет направляет всю прибыль на развитие. Всего на скупку 10% акций у миноритарных акционеров КамАЗ потратит около $250 млн.

Такая позиция руководства завода вызвала сомнения у экспертов. Топ-менеджмент КамАЗа и власти Татарии намерены погасить 10% акций завода, чтобы не потерять контроль над ним в ходе IPO. В рамках IPO КамАЗ будет проводить допэмиссию. Если доля государства сократится с 34% до 25%, то доля менеджмента и Татарии будет уменьшена до 44%. Но если 10% акций завода будет погашено, то пакет менеджмента и Татарии в КамАЗе вырастет с 51% до 55.5% акций, пакет Росимущества – с 34% до 37.8%. В этом случае в ходе IPO топ-менеджмент и государство смогут провести допэмиссию в объеме 10-11% акций и привлечь более $300 млн., сохранив свои нынешние пакеты. По сути, они проведут допэмиссию тех же акций, которые погасят после выкупа у миноритариев. Именно это и подтвердил генеральный директор завода, заявив, что $300 млн. от IPO КамАЗу будет вполне достаточно.

В этих $300 млн. от IPO КамАЗа заложены $50 млн. «чаевых» – разве плохо? А заплатят за все миноритарии. Расчет прост. На оферту выкупа 10% акций у миноритариев завод потратит $250 млн., а IPO этого же объема даст $300 млн. Вот вам и $50 млн. «чаевых».

Как только начались разговоры об оферте, миноритарные акционеры заметили, что за три месяца до этого акции завода подорожали на 91%.

Понятно, что рост котировок был связан с «утечкой информации о готовящейся оферте». Ларчик инсайдеров просто открывался. Для инсайдера главное «быстро срубить прибыль». Это его основной стимул. Самые крупные инсайдеры на КамАЗе – это генеральный директор и «Тройка Диалог» – 20% акций. «Тройка» – это очень крупный брокер. Легко поднимет цены и снимет свою прибыль только на одних спекуляциях. «Камаз-капитал» – 29% акций – будет играть в одной команде с «Тройкой». Если будет допэмиссия, она разбавит пакет «Тройки». Значит надо дорого продать. Вот и причина повышения спекулятивных цен на активы КамАЗа.

В истории с КамАЗом просматривается интересная логическая цепочка. Первым вопрос о приватизации поднял премьер министр. Глава Минэкономразвития предложил план приватизации КамАЗа через IPO. Замглавы Минэкономразвития внес свои коррективы и объяснил «неосведомленной публике», что приватизацию можно провести одновременно и через IPO, и через продажу на аукционе. А генеральный директор КамАЗа вообще начал все с оферты миноритариям. В этой цепочке четко проявляется один важный факт – на каждом шаге преследуются разные цели и на каждом шаге главные действующие лица – это государственные чиновники, которые трактуют приватизацию в своих личных интересах. Вот кто крутит «ручку генератора случайных событий на фондовом рынке».

Рис. 2. Динамика цен на акции ОАО «КамАЗ» в 2007 г.

Источник: QUIK.

Глава 2. Банки и внешние долги России

2.1. Случайные факторы долговой петли

Экономическая политика России с конца 1991 г. основывалась на одном единственном постулате – необходимо добиться финансовой стабильности, выражающейся в незначительной инфляции, сбалансированном бюджете и низких процентных ставках. При таких условиях возможен экономический рост.

Все остальные реформы – бюджетная, военная, налоговая и проч. – были фактически заброшены. В период предшествующий финансовой стабилизации, рассчитывали на внешние займы, которые могут решить бюджетные проблемы и дадут некоторую передышку. Отсюда ориентация на финансовые кредиты международных организаций и, прежде всего, МВФ (Международный валютный фонд). Но отсутствие критериев распределения связанных кредитов под гарантии правительства, непрозрачность российской экономики, недостаток четких банковских механизмов работы, а также незавершенные реформы, приводили к тому, что связанные кредиты разворовывались, а с помощью финансовых кредитов латались дыры в бюджете.

Внешние займы скрывали системные недостатки реформирования российской экономики, позволяли отодвинуть рассмотрение многих задач на неопределенное время. Наркотик государственного долга как внутреннего, так и внешнего, не только оттягивал решение реальных экономических проблем, но и делал их более болезненными.

Россия оказалась в долговой петле по собственной вине, а не по вине МВФ и других кредиторов. Россия сама не использовала передышку для запуска реформ. По мере накопления внешних кредитов постепенно исчезала и свобода действий в бюджетной политике. Правительство вынужденно было привлекать максимум новых займов для обслуживания старых долгов. После дефолта в августе 1998 г. бремя долгов было в одностороннем порядке ослаблено за счет принудительной реструктуризации облигаций ГКО и фактической остановки обслуживания советской части внешнего долга.

В марте 1999 г. президент США Клинтон объявил о новой инициативе по списанию долгов наименее развитым странам с наибольшим бременем внешней задолженности. В российском Правительстве существовала инициативная группа, которая предложила провести в рамках G7 и Парижского клуба переговоры с целью забрать все российские активы вместе с требованиями России к должникам. Договор цессии по активам и одновременное списание советского долга могли бы стать пакетным решением. Однако такой сценарий списания долгов для России оказался невыполнимым. Случайным фактором в его неисполнении выступили косовские сепаратисты. Позиция России в балканском конфликте полностью противоречила позиции G7 и странам Парижского клуба [20].

Возможность списания долга существовала потому, что Россия, вероятно, могла бы повторить опыт Польши и Египта, которым в начале 90-х годов было списано 50% долга на базе политических решений. Не надо забывать, что история не повторяется в деталях. История повторяется только в частностях.

Существует еще одна историческая аналогия, которая не повторилась в деталях. Лондонская конференция по долгам Германии в 1953 г. приняла беспрецедентное решение: погашение долгов начнется на следующий год после воссоединения страны. Это конкретный пример политического решения, когда речь идет не о графике или конкретной дате, а об определенных достижениях.

Упоминавшаяся выше инициативная группа в российском Правительстве предложила G7 предметное соглашение: Россия будет обслуживать долги в полном объеме после возобновления экономического подъема, начиная с такого-то количества % ежегодного роста реального ВВП. Это бы сделало долговую нагрузку на экономику и налогоплательщиков более справедливой.

Неконструктивная позиция России по югославскому урегулированию похоронила вариант политической реструктуризации российского долга. Казалось бы, что общего между позицией югославского правительства в собственных этнических проблемах и российскими долгами? Ничего. Но, именно этот случайный фактор, не имеющий ничего общего с Россией, не позволил истории повториться в деталях.